[摘要]近年来，高速公路收费引起了社会广泛关注，部分高速公路消费者发出了降低或取消收费标准声音，而作为高速公路项目投资者或项目公司，则希望政府能修改并提高收费标准，以满足成本费用支出增长的需要。国内各省市高速公路项目建设的主要模式为BOT模式，即投资方或其组建的项目公司如何识别、控制资本金面临的类似风险，以取得项目资本金的预期合理回报。本文通过对BOT项目分析，较系统的阐述了资本金风险表现形式、风险因素及解决措施，供参与BOT项目的投资决策者参考。
[关键词]高速公路 BOT 风险控制
1996年，为深化投融资体制改革，国务院下发了《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》(国发[1996]35号)。通知规定项目法人自行筹集项目资金，资金来源主要由两部分构成：一是项目资本金，二是债务性资本。交通运输项目资本金比例确定为35％及以上(2009年4月，该比例调整为25％)。根据2004年经国务院讨论通过的《国家高速公路网》规划，我国将用30年时间，建设总规模约8.5万公里高速公路，静态投资2万亿元人民币。在政策支持下，全新的高速公路建设运作模式――BOT(BUILD――OPERATE――TRANSFER)模式应运而生，这极大促进了我国高速公路行业迅猛发展。“BOT”是对一个项目建设、运营和转让的经济活动全过程特征的简要概括。其基本特征是：政府将某一基础设施项目的特许权授予特定的、由项目发起人针对项目所成立的项目公司，由项目公司负责该项目的投资建设和经营，并在该项目特许经营期限届满时，将项目无偿转让给该项目所在地政府。对项目投资人而言，充分分析项目特征、投入资本金安全性、控制各类风险是获得投资成功的关键要素。
一、高速公路BOT项目资本金风险表现形式
项目资本金风险是指由于各种难以或无法预料、控制的因素作用，使投资人投入项目的资本金盈利能力与预计盈利能力相背离，因而有蒙受本金或其收益损失的可能性。资本金风险过程表现形式可概括为两种：一是“入不敷出――亏损型”，当企业取得的收入不足以弥补生产经营过程中发生的成本、费用时，则企业形成亏损，这意味着投资者投入的项目资本金遭到侵蚀，资本金不但没有增值，反而在减值；另一种是债务型，即企业无力支付到期贷款、利息等导致的资本金风险。第1种主要从企业利润角度表现出来，第2种从现金流角度综合反映资本金风险。任意一种表现形式出现时，均应引起投资者或其组建的项目法人高度关注。
二、高速公路BOT项目资本金风险影响因素
高速公路项目资本金投入具有时期性，通常在项目建设期内全额投入，但风险会贯穿整个项目建设期、营运期。在此期间内项目资本金均面临风险因素，基本上可概括为以下几类：
(一)论证不充分
论证不充分是指从规划、立项、招投标到资本金投入进行开工建设前，评估调查不仔细、深入、全面等，造成项目一开始建设就给资本金带来的风险因素。论证风险并不体现在论证阶段，而是在项目建设期与运营期中表现出来，比如前期车流量调查不充分，沿途经济增长分析不准确等。
(二)制度不健全、不完善
内控制度是企业为了保护资产的安全性、收益性，确保有关法律法规和规章制度的贯彻执行等目的而制定和实施的一系列控制方法、措施和程序。企业内部在项目资本金管理及使用、机构设置，管理基础工作、债权债务管理办法等方面不够完善，会造成企业管理混乱、项目资本金使用效率低下，甚至出现被转移、挪用等严重后果。因此内控制度不完善会使项目资本金的安全性、完整性无法得到充分保证。
(三)融资方案无法全部有效实施
在投资者投入资本金成立项目公司后，项目公司将结合BOT项目概算额、融资比例及融资额、项目周期等数据，制定融资方案。由于高速公路项目投资通常数十亿，融资额巨大，企业能否顺利实施建设期融资方案并寻求低成本资金来源成为建设期融资风险的最重要因素；项目进入运营期后，能否在车流量培育期内融入流动资金，保证项目营运养护支出也成为关键因素。融资方案不成功是造成项目资本金风险第2种表现方式的直接原因。
(四)完工风险
完工风险是指项目延期完工、完工后无法达到设计运行标准或根本无法完工，或者项目实体工程完成，但造成竣工决算投资大大超过预算等情况导致的风险因素。其形成原因主要包括承建单位技术能力和经验不足、恶意分包、地质气候条件恶劣、管理不到位等。
区域系统内的其他高速公路项目延期完工，对BOT项目车流量具有重要影响，延期时间越长，对资本金收益影响越大。
(五)合同风险
BOT项目参与者除投入资本金的股东外，还包括政府、金融贷款机构、承建方等，各方以合同为纽带，对项目资本金构成风险的合同主要包括：
1 投资方合资合作协议。BOT项目投资大，投资方通常由两家或者几家实力较强的公司联合成立项目公司。投资者间既有共同的利益，但在合作过程中又会产生诸多矛盾。协议如果没有约定好投资人参与项目时遵守的条款，各自的股权比例，投资的方式以及在项目陷入财务困难需要更多资金时投资人所承担的义务等，均会影响到项目建设及营运效率。在我国以下3种条款应特别引起注意：一是明确约定的国家相关补助款分配条款，补助款约定条款应根据国家相关法律法规制定合理确定权属，否则会影响其他投资者投入资本金权益；二是约定科学合理的股权结构条款：三是股东不能按约定投入项目资本金的违约承担责任条款。项目资本金不按期投入，不仅影响金融机构上贷额度及速度，同时对项目顺利建设完工投入运营产生重要影响。
2 特许经营权协议。是BOT项目核心协议，也是项目公司取得各项权益的依据，应完整包括以下核心内容：(1)特许权的范围；(2)基础设施的建设、融资和运营中政府对项目公司所有权变更的限制，因不可抗力需变动时补贴措施；(3)相关政府部门获得哪些“帮助”；(4)项目运营、维护及移交范围、资产类别；(5)项目收费标准及计算方法等。大部分条款事关未来收入来源渠道、额度，影响资本金及预期收益实现保障度。
3 贷款合同。BOT项目贷款比例通常在65％～75％左右，是项目建设资金主要来源，贷款合同签订，应着重关注担保条款与利率条款的设置，质押担保比例约定不合理会对企业后续融资带来影响；利率条款的约定应结合当前及未来宏观经济形势及变动趋势，合理确定利率浮动方式。
(六)管理团队缺失
管理团队缺失指因不具备专业管理团队，造成项目实体管理效率低下，管理成本高而给资本金带来的风险因素。国内BOT项目公司通常由施工单位组建，这些施工单位在建设期具有专业管理能力，但进入营运期后，缺乏经验，事故处理滞后、养护不到位等情况时常会发生，影响车辆通行效率及道路管理养护质量。
(七)市场风险
BOT项目在长期的特许期中，供求关系变化和价格变化时有发生。在BOT项目回收全部项目资本金以前，市场上有可能出现更廉价的竞争产品或更受消费者喜欢的更廉价替代品，这些产品会带来对BOT项目的需求冲击。
(八)不可抗力
不可抗力主要指项目参与方不能预见且无法克服与避免，而使项目造成很大损坏以至不能实施的风险，如地震、台风、洪水、国家政局动荡等。
三、高速公路BOT项目资本金风险控制措施
(一)建立BOT项目承建商优选体系，控制建设期完工风险
选择有实力、信誉好的承包商参加投标，从而既保证该项目的造价经济合理，又保证该项目能够按时、保质完工。
(二)加强银企合作，降低融资风险
要加强贷款结构管理，力争多上流动资金贷款，力争降低项目投资成本；在建设期即对营运期流动资金融资作出安排；担保质押比例应控制在贷款占比内(指贷款总额占项目投资的比值)等。
(三)完善内控制度，严控资金收支管理
在建设期内，应制定一套完整、科学的建设资金管理体系，严格付款审批制度，加强承建单位资金收支及履约保证金管理；营运期内，应结合收费体系制定各类资金收支监管办法。
(四)审慎选择合资伙伴，设置合理股权结构
除了解合资者的实力及背景外，还应考虑该投资者所在行业与所投资项目的行业关联度，即是否具有上下游企业关系，是否具有横向经济联系等。同时，在公司法规定的范围内设置合理股权比例，这样可以弥补公司在新涉领域内管理上的不足，有利于股东会或者董事会科学决策。
(五)借助中介力量
BOT项目涉及问题众多，在合同管理方面，企业可充分与操作过类似项目的律师事务所、会计师事务所等协作，发挥律师在合同完善及会计师审计监管作用，以便控制合同风险及建设资金安全风险；区域内项目完工风险、替代品或者收费标准变动风险可力争在BOT协议中进行解决。
(六)加强与保险公司合作
预防自然类不可抗力风险因素对资本金收益影响。
实习编辑：杨炯