北京工商大学 摘要：投资有效性， 作为评价企业投资质量的重要指标，一直是实务界和学术界关心的话题。本文通过对Richardson模型的研究和演化，提出一种有效判定中国企业投资过度的方法。
关键词：Richardson模型投资有效性实证检验
??一、引言
近年来，从我国上市公司的资金使用效率看，其投资行为往往将资金投入到低经济效益的项目中去，或是拥有充裕的现金流却不愿意进行投资，因此造成投资过度和投资不足，即投资有效性低下。需要改善这种现状，我们需要正确地判定企业投资有效性。
影响投资效率的因素
Richardson模型通过一些其认为与投资量紧密相关的变量来估算企业正常的资本投资水平，即
I*itβ0+β1Qit-1+β2Levit-1+β3Cashit-1+β4Ageit-1+β6ARit-1+β7Iit-1
然后用模型的残差作为投资过度和投资不足的代理变量。我们通过对所有可能影响投资量的因素来进行研究，建立一个针对中国上市公司投资有效性判定的模型。
（1）股权集中度
国内公司的研究，中小股东几乎是完全投机者，不参与管理，而大股东参与公司的投资决策，股权集中度有可能对企业的投资量造成影响。
（2）管理层持股
根据委托代理理论，所有权和控制权的分离带来了管理层道德风险的问题。管理层为了追求自身利益，有可能会导致其在投资决策上采取激进的方式，导致投资亮的增加。
（3）国家持股
国有背景强的企业往往意味着其或多或少的政治目标，因此我们认为其对企业投资效率的影响也是可以预见的。
（4）销售收入增长
销售收入的增加，通常连带着营运资本的增加和投资的增加，以维持企业正常运营发展所需要的资金。
??二、模型建立
（1）变量假设
Ⅰ购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金/平均总资产
QTOBIN Q
Cash公司现金持有量
Lev资产负债率
Age企业上市年数
Size企业规模总资产自然对数
AR每股收益
FSP前三位大股东持股数/总股本
MSP高管持股总数/总股本
NS0/1（第一大股东性质为私有背景用0表示，国有背景用1表示）
REV年销售收入
我们对这些因素与投资量进行回归分析，确定与投资量相关的因素。
??三、实证检验
（1）回归分析
我们选取2009年在沪深证券交易所上市的上市公司作为样本进行研究，结果如下。
Model Summary
Coefficients（a）
2009年调整后的拟合度分别为0.371，可以认为投资支出与这些解释变量存在着显著的线性相关关系。
Cash、Lev、AR、FSP、REV、NS通过了显著胜检验，且 Cash、AR、FSP、REV与投资支出I的相关系数均为正，与投资支出存在正相关关系。公司年龄、公司规模相关系数较小，并且没有通过显著性检验。
??四、结论
基于以上分析发现投资机会、内部现金流、资产负债率、第一大股东持股比例、国家持股、销售收入显著影响我国企业投资支出，将这些因素加入Richardson模型，即可以得到一个国内企业投资有效性判定的模型：
I*itβ0+β1Qit-1+β2Levit-1+β3Cashit-1+β5Sizeit-1+β7FSPit-1+β9REVit-1+β10NS+εit
同时，提出一些建议，以期更好地控制企业的投资支出。研究表明，代理理论关于提高负债水平可以有效影响投资支出的理论在我国上市公司是成立的，可以利用这一理论优化企业资源配置；管理层持股与投资支出也存在负相关关系，可见管理者对投资支出的影响很大，可以制定一些政策，加大管理者道德风险的机会成本，促使管理者更好地工作。
参考文献：
［1］ Richardson，S.Over-investment of Free Cash Flow ［J］.Review of Accounting Studies，2006，11:159-189.
［2］张功富,宋献中.我国上市公司投资:过度还是不足？［J］.会计研究,2009,5
（责任编辑：李孟明）