摘 要：近期有多家在美上市的中国企业宣布退市，掀起了一股“退市潮”，本文深层次解析了此轮中国概念股遭受SEC调查以及美国公众质疑的原因，并提出了中国企业赴美上市的应对策略。
关键词：赴美上市 退市 策略
“2011年从美国证交所退市的中国企业的市值总额，超过了中国企业通过在美首次公开发行筹集的资金总额，这是一个鲜明的迹象。”英国《金融时报》2012年1月3日的报道称，“这表明欺诈指控和增长放缓已导致许多外国投资者看空中国企业。” 包括傅氏科普威、安防科技、泰富电气、乐语中国在内的28家在美上市的中国企业宣布退市，在美国掀起了一股中国企业“退市潮”。这波“退市潮”也影响到了原计划赴美上市的其他中国企业。迅雷、盛大文学、拉手网、凡客等国内知名的互联网企业，纷纷延缓了其赴美公开融资的步伐。
1.在美上市的中国公司情况概述
美国资本市场以成熟高效、资金雄厚而著称，其纳斯达克市场对上市企业没有盈利要求，上市流程也更快捷，这些优势决定了美国依然可以成为中国企业，特别是优质中国企业的上市目的地。在美上市的中国公司初期主要以国有企业为主，20世纪90年代末，伴随着互联网经济的兴起，一批新兴的互联网企业开始在美上市，2005年以后，民营企业也纷纷加入到赴美上市的行列中。中国在美上市的近千家公司中，在美约证券交易所、纳斯达克交易所以及美国证券交易所等三大证券交易所挂牌的约有240家，其余都是在美国场外柜台交易系统（简称OTCBB）等市场挂牌。
这些企业的股价表现呈现分化状态，早期上市的一些公司股票一直备受投资者关注，交易活跃，估值持续高涨；中等市值公司，质量稍逊，大多表现沉寂；数量众多的中小公司，市值较小股价波动较大。总的来说，大部分在美上市的中国公司都能够秉承诚信经营的原则，为投资者带来较高的投资回报。但是，从2011年开始，中国概念股在美国屡遭“阻击”。一些名不见经传的研究公司如浑水公司曾用简单的研究报告将很多在美上市的中国公司拉下马。据不完全统计，在2011年的3月至6月间，中国概念股的财务问题集中爆发，短短几个月内，因为各种披露、财务问题等问题，美国证券交易委员会（SEC）暂停了超过35家公司的股票交易，伴随着的是数十亿美元的股票市值损失。美国经纪商盈透证券也曾在2011年6月禁止客户以保证金方式买进部分中国公司股票，其中被列入禁买名单的中国公司多达130多家，大部分是2010年以来在纳斯达克上市的中国中小公司和网络概念公司。目前中国企业赴美上市遭遇“寒流”，正面临着暂时的低潮期。
2.中国概念股遭受质疑和调查的原因
据了解，此轮中国概念股遭受SEC调查以及美国公众质疑的原因主要有以下几个方面：
2.1美国投资者对中国企业认识不足
盛大首席执行官陈天桥曾说，华尔街不懂盛大。由于中美在社会体制、经济发展水平、经济环境和企业性质、经营理念、管理模式等方面存在一定差异，美国投资者对多数中国企业缺乏了解，机构研究覆盖率较低，企业和美国投资人沟通不顺畅,信息不对称。
2.2中国企业对美国法律缺乏了解
美国法律与中国不同，不仅是证交会会对企业起诉，普通股民也可起诉造假公司。美国鼓励法律诉讼行为，美国的律师也更乐于其中，尤其是集体起诉，因其收费最高，可达整个标的20％ 左右。一旦应诉，公司将花费大量的律师费用和人力，一般美国上市公司每年法律维护费用在二三十万美元，而一旦被起诉，律师费用就很难控制了。中国企业虽然通过钻法律漏洞借壳上市并快速融资，但美国的法律环境和中国不同，不能拿在中国行得通的方法在美国办事。
2.3已经形成了造假的灰色利益链和成熟的产业链
2008年金融危机爆发后，全球经济不景气。美国部分中间商将眼光转向东方，转向中国，认为吸引中国企业借壳上市是一块投资沃土，不少中间商在中国国内设立机构，开始对中国企业进行游说，蛊惑一些未准备好的企业到美国市场上融资。在美国，已经形成了一个包装中企上市的庞大产业，在这个产业链上，除了两端的发行人和投资人，中间涉及不少美国的会计师事务所、律师事务所、小投资银行、股票推广机构及证券交易所，中国在美国借壳上市的部分企业出现问题，与这个产业链上的各个环节存在的问题密不可分。
2.4对通过反向收购实现借壳上市的公司监管不力
这些遭受调查的公司大多采取反向收购方式在美借壳上市，通过这种方式在境外成立特殊目的公司并收购国内公司，大都绕开了2006年《关于投资者并购境内企业的规定》，没有经过证监会、商务部、税务总局、工商局等机构的审查核准，在国内少了一道审查防护网。同时，相对IPO，美国SEC对借壳上市审查也不够严厉。办理借壳上市大致4个月的时间就够了，而IPO需要一年以上。同时对于IPO而言，SEC要求企业的设立与演变过程清晰，申办程序比较严格、复杂，对借壳上市的要求就没有这么复杂，对买壳前的历史审查就不是很严格。
2.5中小企业为融资盲目海外上市
尽管我国有关政府部门为解决中小企业融资难的问题，实施了一系列支持政策和措施，但民营企业仍然较难从银行等金融机构融到资，在加上国内上市条件较为严格、上市时间相对较长，在夹缝中生存和成长的中小民营企业为解决企业发展的资金需求，在一些不良中介机构的游说下，纷纷赴海外上市，为日后的财务风险埋下了隐患。
3.中国企业赴美上市的应对策略
在美上市的中国企业出现的一系列问题放慢了中国企业登陆美国资本市场的脚步，一些企业上市前的准备时间可能会增加许多，显然赴美上市的中国企业将站在更高的起点，如何在赴美上市的这条路径上走得更加顺畅和从容，笔者认为应该从以下几个层面着手：
3.1国内企业需要结合自身实际，正确选择海外上市的路径和时机
有上市需求的公司应当依据市场现状、公司及行业发展的客观实际，从更多层次和更丰富的角度进行考量，对公司上市的时机、方式、地点及融资规模进行合理判断与把握。近两年里，国内资本市场日益丰富，创业板开闸，企业在条件允许的情况下，仍然可以考虑国内上市，而如果更青睐海外资本市场，就近的香港股市亦是不错的选择。
3.2中介机构应当增强风险意识，提高海外业务胜任能力
在美国股票交易所上市的公司，必须由在美国上市公司会计监管委员会（PCAPB）注册的审计公司进行审计。很多通过核准的审计机构将审计工作分包给中国或其他的本地会计师事务所。中介结构在业务承接阶段应当加强对客户背景的调查，避免承接声誉不良、存在诉讼风险或政府调查风险等与回报不对称的潜在客户，同时还应当加强对美国上市法律、准则和规则的学习，委派熟悉美国业务和市场环境的人员提供相关服务。
3.3应当建立与相关国家监管机构的协调机制，实现跨境监管合作、信息互通以及经验共享
对于美国SEC开展的审查中国企业造假行为，中国有关部门应当予以必要的支持和帮助，还要加强对赴美上市中国企业的管理引导，对借壳上市的公司进行预先批准，指导上市公司满足美国SEC等监管机构的信息披露要求，要求定期报备财务资料等。
参考文献：
[1]冯建生.美国关于证券跨境发行与交易的法律监管研究[A].北京:法律出版社,2006.
[2]刑会强.企业上市案例评鉴【M】.北京：中信出版社，2009.[3]廖晖.美国借壳上市9大陷阱4大误区.北京：数字财富，2004 (4)．
作者简介：
赵林，中国资产评估协会，干部，中级经济师，硕士研究生，研究方向：财务管理。