摘 要：随着世界经济一体化程度不断加深，汇率对一国经济的影响越来越显著，汇率变动对国内物价水平的影响已成为人们关注的重点。本文总结了汇率变化向物价传递的基本特点，从微观和宏观两个方面深入分析了影响汇率传递的主要因素。
关键词：汇率传递；物价；不完全传递
中图分类号：F832.6 文献标识码：Ａ 文章编号:１００３－９０３１(２０12)04－００11－０4 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.04.03
汇率与物价水平并不是等比例变化，大量文献对汇率向进口商品价格和消费物价的“不完全传递”现象给出了多种解释。汇率变化向国内物价传递程度在本质上反映汇率变动这一外部冲击所带来的成本如何分担以及收益如何分享的问题。深入了解和准确把握汇率传递的影响因素，对于分析国际贸易竞争力和判断汇率变动对实现贸易均衡发展的作用具有重要意义。
一、汇率变动向消费物价传递的特点
（一）汇率向物价的传递是“不完全传递”
外汇市场汇率波动非常频繁，波动幅度往往很大，一些国际货币的兑换比率一天之内的波动幅度超过5%，而各国的物价水平要平稳得多。1994年1月至1995年4月，日元对美元汇率升值了34%，而同期日本生产的某款汽车出口到美国的价格只上涨了不到2%。汇率的大幅、频繁波动并没有完全传递给物价。研究汇率传递的文献几乎都认为汇率传递是不完全的。Menon（1995）认为，“不完全传递是普遍现象”[1]。
（二）汇率传递程度沿“价格链”减弱
Obstfeld 和Rogoff（2000）把汇率传递分为两个不同阶段。第一阶段是汇率变动直接传递到进口商品或出口商品的价格中，导致进口商品价格或出口商品价格的相应变动；第二阶段是进口商品或出口商品价格的变动通过生产、贸易等途径逐步传递到进口国或出口国的国内商品价格中，进而影响到进口国或出口国国内物价水平的总体变动。研究显示，汇率传递程度沿着“价格链”减弱。澳大利亚中央银行2011年以最近10年的数据为样本进行了研究，研究显示，第一阶段的汇率传递率较高，以澳元计价的进口商品价格变化可以很好地由汇率变化和国际商品价格变化来解释[2]。汇率变动通常会迅速地、较大程度地传递给进口商品价格。本币汇率升值10%，一般会使进口商品价格下降8%。而汇率变动向整体消费物价传递是逐渐发生的，10%的汇率升值一般经过3年左右的时间导致整体消费物价水平下降1%。汇率变化对最终零售价格的影响要比对进口商品到岸价格的影响要小得多。
（三）汇率传递率呈下降趋势
长期以来，学界相信名义汇率贬值与通货膨胀之间存在密切联系。布雷顿森林体系瓦解后，货币贬值速度相对较快的国家的通货膨胀率也较高。1973年至1985年，瑞典克朗对德国马克的汇率年均贬值5％，而在此期间，瑞典年均通货膨胀率比德国高4个百分点。直到最近，许多拉美国家还深受持续高通胀和汇率贬值的双重困扰。近期的研究显示，在工业化国家，名义汇率大幅贬值对消费物价水平的影响很小，并且影响程度在过去20年呈下降趋势，即汇率贬值对通货膨胀的负面影响比过去变小了。1992年，瑞典和英国退出欧洲货币体系后，两国的通胀率都较低。汇率变动向美国进口产品价格的传递率也很低，而且近年来显著下降。美国进口商品价格指数对汇率变化的平均累计反应从上世纪七、八十年代的大约0.5下降到近十年的0.2。传递率下降趋势在制成品上表现得尤为明显，这些制成品包括计算机、汽车等。2007年，一项针对美国进口啤酒的研究显示，外国成本变化（包括汇率）向进口啤酒零售价格的传递只有7％，即以美元表示的成本提高10％，将推动啤酒价格上涨0.7个百分点[3]。
（四）汇率传递率在不同国家存在较大差异
发达经济体，特别是美国和日本，汇率变动向消费物价的传递率较低。无论是汇率变动向消费物价还是向进口商品价格的传递率，欧元区都比美国略高一些。一般来说，产品进口份额越大，汇率和进口商品价格的波动对该国的国内物价影响也越大。过去，很多研究者认为新兴市场国家汇率传递率总是显著高于发达国家。但是，欧洲中央银行2007年一项研究在一定程度上推翻了这个结论。对于年通货膨胀率只有一位数的新兴市场国家（主要是亚洲经济体），汇率传递率很低，并且与发达经济体的汇率传递率没有明显差异。研究还发现，新兴市场国家汇率传递率与通货膨胀之间是正相关关系[4]。
二、影响汇率传递的因素分析
汇率传递问题可以从宏观和微观两个角度进行分析。宏观方面，主要研究宏观变量对传递程度和速度的影响，如货币政策、通货膨胀率、市场容量等。微观方面，主要研究厂商的定价策略、贸易品分销过程中产生的本国成本、进出口的商品构成、外国企业与本国企业的数量对比等因素[5]。
（一）影响汇率传递率的微观因素分析
Venables（1990）认为，要想全面透彻研究汇率变动引起的经济调整，就需要提供汇率变动宏观经济分析的微观经济基础。缺乏微观基础的模型可能在很多层面产生问题，只有把微观因素作为重要的分析基础，才能对汇率传递问题有深入、全面、客观的理解。
1．出口商“价格歧视”策略影响汇率传递
“价格歧视”是指国外供货商将根据其出口国市场的情况而调整出口价格。如果国外供货商认为不同经济体的消费者因为有不同的偏好或者收入水平不同而愿意支付不同的价格，或者产品在不同经济体的竞争程度不同，价格歧视行为就可能发生。面对汇率的不利波动，追求利润最大化的出口企业在定价时，不是等比例地改变其产品价格，而是根据产品在不同市场的需求弹性调整其各个市场的成本加成率，以维持市场份额或实现其他战略目标。价格歧视策略被应用的程度越深，汇率传递程度就越低。需求弹性依赖于企业的市场份额，而市场份额又受汇率的影响。因为成本高的生产商市场份额较小，倾向于设定较低的成本加成率。
20世纪80年代，美元汇率大幅波动，外国生产商在美国市场上的定价与其他市场显著不同。1980―1984年，美元升值期间，豪华的德国汽车在美国市场上的售价要比要欧洲市场上高得多。后来美元贬值，这些汽车在美国的价格与国外市场上的价格接近，反映出德国出口商几乎没有把汇率的变动传递到汽车的美元价格中。如果市场竞争很激烈，众多厂商供应同质商品，销售价格将接近销售成本，外国出口商只赚取少量利润甚至零利润，出口商对价格就会十分敏感，采取“价格歧视”的空间也非常有限，出口商会尽可能将汇率变动反映在价格上，因而汇率传递程度也较高[6]。
2．当地货币定价和名义价格刚性影响汇率传递
“当地货币定价”是指出口企业以其出口目的国的货币制定出口商品价格。当地货币定价和名义价格刚性使得汇率波动对进口商品价格的影响更小。价格对汇率变动的响应存在时滞，从而引起短期内汇率传递率的下降。通常市场容量越大，外国厂商采用“当地货币定价”的情况就越广泛。这在一定程度上说明了为什么美国汇率与进口价格之间的相关性比许多其他国家要低。另外，出口市场汇率升值和贬值情况下汇率传递程度不同，即汇率传递存在“不对称”的问题[7]。Kreinin等人（1987）及Marston（1990）认为升值时的传递程度高于贬值时的传递程度，这与价格刚性导致商品以出口目的国货币表示的价格变化不大是一致的。
3．分销成本在零售价格中的占比影响汇率传递
分销成本是进口商品零售价格的重要组成部分。因为分销成本可能对导致汇率和国外成本变动的冲击很不敏感，这使得进口商品的零售价格受汇率波动的影响较小。分销成本是贸易总成本的重要组成部分。广义上说，产品的贸易成本包括从产品生产出来到最终消费者得到该产品的整个过程中所发生的全部成本，如运输成本、政策壁垒、信息成本、合同执行成本、因使用多种货币而产生的成本、法律和管制成本、本国分销成本（批发和零售）等。根据Anderson 和 Van Wincoop（2004）的估算，进口商品的国内分销成本与到岸价格之比达到55%，表明分销成本占比相当大的。David Berger等（2009）研究显示，美国进口商品的国内分销成本很高。分销成本与进口商品到岸价格之比达到50~70%。分销成本在不同时期相当稳定，而不同产品之间则有明显差异。
4．进口商品构成的变化影响汇率传递
贸易商品构成的变化是影响汇率传递的重要因素。Campa and Goldberg（2002）认为，宏观因素在解释不同国家汇率传递的差异时虽然起到了一定作用，但解释力相当有限，长期传递弹性的变化主要反应了贸易构成的变动。进口商品构成的变化在很大程度上解释了汇率传递率的下降。不同类型的进口商品具有不同的汇率传递弹性。如果一国的进口商品构成从高汇率传递的产业转向低汇率传递的产业，则该国的总体进口传递弹性将会下降；如果高传递弹性商品比重增加会导致传递弹性上升。Campa和Goldberg（2002）的研究显示，1980-1998年，进口商品构成的变化使美国汇率传递弹性从0.37下降到0.25，使意大利的汇率传递弹性从0.87下降到0.62。
5．汇率波动的不确定程度影响汇率传递
出口商对汇率走势的判断也会影响汇率传递率。汇率向价格传递的程度，甚至汇率升值使价格下降还是上涨，在一定程度上取决于出口商认为汇率变动是暂时性的还是永久性的。汇率的暂时性波动会使出口商对改变价格十分谨慎，更愿意调整产品的利润边际，从而导致汇率传递率下降。如果厂商判断美元升值是暂时的，为了提高出口市场份额而投入并没有什么吸引力。事实上，美元将来会贬值的预期可能会严重侵蚀未来利润，以至于外国企业在美元升值时可能提高美元价格。相反，美元的永久性升值则不会使出口商产生“把明天的利润移到今天”的动机。因为美元永久性升值使出口商的当前和未来以美元表示的成本都会下降，出口商明确的、强烈的竞争将会降低当前出口价格。因此，暂时性的汇率变动较之持久性的汇率变动向价格传递的程度更低。
（二）影响汇率传递率的宏观因素分析
1．货币政策环境影响汇率传递
货币政策环境稳定与否是影响汇率传递率的重要因素。在货币政策环境不稳定的条件下，消费物价水平上涨与名义汇率贬值速度之间的相关性非常高，而货币政策稳定性和可信度提高则使汇率传递率下降。Gagnon and Ihrig（2004）研究了工业化国家汇率向消费物价的传递率，发现全部样品的汇率传递率大约为0.2，即10％的名义汇率贬值最终使消费物价水平上涨2％，其中大部分是很快发生的。然而，当一国开始实行更加稳定的货币政策制度后，其汇率传递率显著下降。
过去20年，许多实行了稳定、可预期货币政策的国家，物价上涨与汇率贬值之间相关性已非常低。即使过去通货膨胀与汇率贬值联系非常紧密的国家，随着货币政策环境的改善，汇率贬值向通货膨胀的传递率也大幅下降了。许多国家存在对名义锚的坚定承诺，使用货币政策行动或声明保持较低的、稳定的通胀水平，这有助于解释为什么即使是名义汇率大幅贬值也只对消费物价水平产生很小的影响。
即使进口商品价格对汇率变化反应强烈，充分抑制通胀的货币政策立场也能使消费物价水平不受引起汇率贬值的冲击的影响。例如，虽然英国在汇率机制危机后半年内进口商品价格上涨了大约13％（几乎与英镑对多边名义汇率贬值的幅度相当），而消费物价水平上涨仍较为温和。经验证据表明，一个价格稳定的经济体，其成本变动的持久性较弱，因为厂商认为在低通货膨胀环境下，不能将成本的增加转嫁给消费者，所以将设法阻止成本的上涨（如拒绝工资上涨的要求）；同样，低通货膨胀的国家遭受货币贬值而导致价格上升的持久性相对较弱，所以，低通货膨胀以及导致低通货膨胀的货币政策，通过降低成本和价格变动的预期持久性而导致低的汇率传递率。
2．一国市场容量的大小及对外开放程度影响汇率传递
一个国家市场容量的大小是影响汇率传递弹性的重要因素。该观点最初来源于Dornbusch（1987），他指出如果出口商数量相对于本地竞争者而言比较多，则汇率传递率可能也较高。另外，一个国家对外开放程度越高、贸易占GDP的比重越大，就会有越多的进口商品进入该国的消费者物价指数，进口市场对总体物价水平的影响越大。消费物价指数篮子里进口商品的比重越高，汇率的间接传递性就越强。因此，在其他条件相同的情况下，经济体开放程度越高，汇率传递程度也越高。
三、结论及下一步研究方向
最近30年，研究汇率传递问题的文献大量涌现。本研究总结了汇率传递的四个主要特点，既汇率的不完全传递、汇率传递沿“价格链”减弱、汇率传递率呈下降趋势、各国汇率传递存在差异，并从微观和宏两个方面分析了影响汇率传递的因素。从这些文献可以较容易的理解汇率传递呈现的特点。如价格歧视、当地价格定价以及汇率波动的暂时性等可造成不完全传递；分销成本在一定程度上解释了汇率传递沿“价格链”减弱的事实；而汇率传递率的普遍下降则与货币政策环境的改善存在较大关系；市场容量、货币政策环境、对外开放程度等条件可以分析汇率传递的国别差异。
人民币汇率形成机制改革以来，人民币对美元汇率经历了长期的单边升值走势。近一段时期，随着人民币汇率逐渐接近合理均衡水平，汇率双向波动趋势开始显现。研究人民币汇率波动对我国进口商品价格以及消费物价的影响，对于管理好通胀预期、保持价格水平平稳具有重要意义。然而，汇率传递问题影响因素众多，各种因素在不同时期、不同条件下影响程度存在很大差异。因此，要在充分吸收借鉴其他经济体实践经验和研究成果的基础上，深入研究汇率变化对我国物价水平的影响，进一步认识和把握汇率传递的规律，尽可能降低汇率波动对我国物价水平和经济发展造成的负面冲击。
（特约编辑：罗洋）
参考文献：
[1]施建淮，傅雄广.汇率传递理论文献综述.世界经济[J]. 2010(5):3-26.
[2]Elaine Chung, Marion Kohler and Christine Lewis. The Exchange Rate and Consumer Prices[R]. Reserve Bank of A ustralia Bulletin: September Quartely，2011.
[3]Rebecca Hellerstein. Who Bears the Cost of a Change
in the Exchange Rate? The Case of Imported Beer [R]. Federal Reserve Bank of New York Staff Reports No. 179, February 2004.
[4]Michele Ca’ Zorzi, Elke Hahn and Marcelo Sánchez.
Exchange Rate Pass-through in Emerging Markets[R]. European Central Bank Working Paper No. 739, March 2007.
[5]Frederic S. Mishkin. Exchange Rate Pass-through and
Monetary Policy[R]. NBER Working Paper No. 13889, April
2008.
[6]Goldberg，Pinelopi and Michael Knetter. Goods Prices
and Exchange Rates：What Have We Learned?[J]. Journal of Economic Literature，1997（35）:1243-1292.
[7]José Manuel Campa, Linda S.Goldberg. Exchange Rate
Pass-through into Import Prices: a Macro or Micro Phenomenon?[J] NBER Working Paper No. 8934, May 2002.