摘要：经济增加值指标EVA是经实践证明有效的经营业绩评价与管理工具，但EVA的一个重要缺陷就是忽视现金流业绩的评价，也不能通过EVA对企业流动性风险进行管理。本文通过对EVA指标考核现状进行分析，探讨了该指标在EVA指标考核现状中存在的问题与不足，构建了一个能使企业在运营收益和现金流风险管理方面实现综合管理的绩效评价指标，并以十个上市钢铁企业为例对比分析说明了新指标的优越性。增强流动性风险管理特性的新指标具有普遍性，能为企业绩效评价管理提供新思路与方法。
关键词：EVA；流动性风险管理；绩效评价
中图分类号：F275?1文献标识码：A
文章编号：1000?176X（2012）03-0104-06
一、引言
众多研究指出，经济增加值EVA是经实践证明了的有效的业绩评价工具，EVA指标在基于经济利润的基础上，从衡量经营者为股东创造了多少财富的角度出发，加入了资本成本，从而真实地反映了经营者通过生产经营创造的新增股东的价值，维护了所有者利益，是目前被世界许多优秀企业普遍采用的财务结果指标。2010年，国资委决定在中央企业全面推行经济增加值考核，引导央企以价值管理为重点，以资本价值（EVA）最大化为导向，建立起科学合理的业绩考核体系，提高价值创造能力，提升发展质量，实现可持续发展。
现有许多学者对EVA进行过研究，国外对于EVA的研究主要集中在价值相关性和业绩评价性方面，例如有些学者的研究结果表明，EVA能够反映公司的真实价值［1］；还有学者认为，EVA实质上就是管理产生的满足投资者预期的超额自由现金流［2］。国内学者对EVA在业绩评价方面指出EVA以股东价值为中心衡量企业的业绩［3］；还有学者指出EVA与传统财务的财务业绩评价指标相比具有更多的优越性［4］。
而针对EVA作为绩效评价指标的不足方面，现有许多学者也提出改进的建议，例如有些学者指出管理者应在实施EVA的同时辅助以其他金融工具，使得EVA能够运用各种场合［5］；还有学者指出MVA和REVA在衡量酒店行业绩效价值上比EVA更有优势［6］；盛菊在EVA企业业绩评价方法探析中指出，EVA缺乏有效的现金流量信息，不能反映盈利的现金流入［7］；黄亦楠和张魁冬在浅析以经济增加值EVA为核心的业绩评价财务指标中指出，建立EVA与现金流量表的联系，具体方法是通过建立税后经营业现金率指标来建立联系［8］。从以上学者分析可以看出，很多学者提出在EVA作为评价指标方面忽视了现金流量信息，现金流管理也是企业管理当中一个关键环节，例如在现金流管理的新角色――价值创造中指出企业可能不会因为经营亏损而破产，却可能因为资金链断裂而陷入困境，因而现金流是维系企业生存、发展的一条重要生命线［9］；欧小英在以价值为导向的现金流管理中指出，应建立以价值创造为导向的现金流管理［10］。
以上研究在指出现有EVA流动性缺陷的同时，给出了改进的建议，但没有直接提出增强EVA流动性风险管理的具体改进公式。本文在理论分析与应用研究基础上，试图构建一个能增强EVA流动性风险管理的绩效评价指标，具有综合性、简单、易操作等特性。
二、EVA在应用中的不足
1?EVA计算与应用的复杂性
EVA的计算公式为： EVA =NOPAT - WACC ×TC。其中，NOPAT是调整后的税后息前利润，WACC是企业的加权平均资本成本，TC是调整后的企业投入资本。
为实现EVA正确评价经营业绩的目的，需要根据财务会计的资产负债表、利润表对NOPAT、TC进行调整。到目前为止，计算EVA可作的会计调整已达 200多种，但与此同时也增加了计算的复杂性和难度，妨碍了EVA的广泛应用。在实务中还应结合重要性和简单可操作性原则进行调整。作为一个管理会计指标，有些企业为结合成本效益原则对EVA进行简单调整，同时引入了很多补充指标额外增加评价，造成考核指标计算的复杂性与重复性，增加了考核的难度。本文为使计算的方便性和可操作性采用国资委规定的EVA计算公式。
2?国资委对EVA规定
国务院国有资产监督管理委员会第22号文件《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》，提出改进年度考评办法，将EVA引入年度经营业绩考核综合计分里面， EVA占整个年度经营业绩考核综合计分40%的权重。对企业实施国资委与实施EVA的国内企业，几乎全部采用统一的不区分行业的固定WACC数值（5?5%或4?1%）。这种将WACC固定的优点是简化了计算，防止了各企业人为的调整。为使后面的分析研究简单，且更具有现实操作性，本文暂采用国资委规定的加权平均资本成本5?5%。
3?EVA指标在流动性风险管理方面的局限性
EVA计算是基于权责发生制，根据企业资产负债表和利润表计算而来的，是以营业利润和资本成本为中心，忽视企业对现金流业绩的评价和对流动性风险方面的管理，虽然企业的经济增加值为正，但是如果企业利润缺乏必要的现金保障，企业将无法进行利润分配。
三、增强流动性风险管理的EVA考核指标构建
（一）流动性风险管理的重要性
在企业经营中，流动性风险管理是企业财务管理的重要组成部分。加强流动性风险管理，可以为企业融通资金、加速企业的资金周转、减少企业的风险和提高企业的竞争力。如果一个企业流动性风险管理出了问题，无论是短期还是长期的，都表明企业的经营情况出现了问题，流动性风险管理不善可能是许多中小企业倒闭的直接原因。一个企业的利润应该以一定的现金流为支撑，出现破产或财务困境的风险越小，则利润品质越好，企业的流动性和财务适应性也就越强。而现有企业对营运资金的管理很弱，对流动性风险管理没有引起足够的重视，设定的财务目标多数是和利润有关的指标，在应收账款现金流的管理方面明显地存在着一个缺口，没有很好地管理好现金流，最终导致了不良现金流。另一个影响企业流动性管理的问题是存货的管理，存货跌价的风险会给企业带来严重的损失，同时存货占用资金较大会给企业带来严重的流动性风险。因此，企业在流动性风险管理方面应给予足够的重视，加强对现金流动的内部控制，降低因现金流管理不当带来的财务风险，改进流动性风险管理的技术和方法，丰富流动性风险管理的指标体系。
（二）增强流动性风险管理的EVA考核指标构建
如果企业能够在基于权责发生制经营绩效评价指标EVA的基础上，加强对现金流动性风险的管理，就能同时实现评价的综合性和管理的简单实用性，改善企业现有的管理模式。根据国资委22号文件：
调整后资本=平均资产合计-平均无息流动负债-平均在建工程
加强企业对现金流的管理重点就是对资产中流动资产的管理，流动资产管理主要包括现金、各种存款、短期投资、应收及预付账款、存货等的管理。
笔者认为，由于资产的不同类别在经营中的风险不同，在根据资产来源确定的加权平均资本成本基础上，对于经营风险较高的流动资产应增加一个风险溢价成本。以此确定的管理会计指标在收益性评价指标EVA的基础上，具有对流动资产、流动负债风险管理的特性，是一个能够将企业基于权责发生制的运营收益指标以及基于收付实现制的现金流指标在收益与风险评估基础上实现综合效益考评的指标。例如目前随着商业信用的开展，赊销比例逐年上升，应收账款净额居高不下，企业缺乏管理力度。据专业机构统计，我国的中小企业应收账款数额在逐年上升，目前占企业销售收入的50%左右［11］。更典型的如大型通信施工企业和建筑企业面临的主要流动性管理问题就是应收账款的管理，因此，可以从管理会计的角度，构建一个对应收账款进行有效管理的公式（1）：
CEVA1=EVA-a%应收账款（1）
改进的指标CEVA1主要适用企业在应收账款管理方面缺乏力度，构建的目的就是使企业加强在应收账款方面的管理。a%是应收账款项在基于资产来源基础上确定的加权平均资本成本基础上，确定一个风险溢价成本。
而对于企业不仅要考虑在应收账款管理方面加强力度，同时也应考虑在存货管理方面加强考核力度，可以采用公式CEVA2对这类行业进行流动性管理，例如零售企业面临的主要就是存货风险［12］。
CEVA2=EVA-a%应收账款-b%存货（2）
b%是存货在基于资产来源基础上确定的加权平均资本成本基础上，确定一个风险溢价成本。改进后的CEVA2可以提高企业在应收账款和存货方面的管理力度，解决了企业面临现有流动性风险管理的主要问题。
对于上述构建的两个改进的EVA公式，目的就是加强对企业在流动性风险方面的管理，对于不同的企业存在的流动性风险不同，可以采用不同的公式，主要就是加强企业对流动性风险管理的重视，使得企业在考核经营业绩的同时加强对流动性风险的防范。
（三）将流动性风险管理与EVA考核指标结合起来的重要意义
1?增强企业的流动性风险管理
将EVA与现金流结合起来，有助于增强企业的流动性管理，使企业在考核EVA的同时，更加注重对应收账款和存货的管理，提高企业的资产周转速度，反应企业实际的现金流量状况，既考核了企业的盈利能力又考虑了企业的现金收付能力，降低企业的财务风险。
2?简化企业现有多重指标计算的复杂性
将EVA与现金流结合起来，改善企业现有指标计算的复杂性与多重性，使企业用最简单明了的指标反映企业现有的绩效状况。因此，将EVA与现金流结合起来能更有助于增强企业的流动性管理，增强绩效评价指标的可操作性。
3?克服短期行为导向
改善的EVA体系能够克服企业为了短期的业绩而忽视了长远发展，促使管理者加快应收账款和存货的周转，提高企业的运转效率，能够促进企业长远发展。
总之，采用改进的CEVA指标对企业进行考核的目的是加强企业的流动性管理，具有普遍性和灵活性，更能衡量企业的真实绩效，下面将对此进行实证检验。
四、实证检验
1?样本选择与数据来源
本文以沪深两市上市的钢铁企业为例，把在样本期内有重大资产重组或有严重财务困境的企业除外，随机选出十个钢铁企业作为样本。财务数据来源于新浪网公布的十个上市钢铁企业2008年、2009年和2010年年报；股票价格数据来自大智慧交易系统行情软件上的沪深A股会计期末股价，并采用向前复权方式处理。
2?指标和参数的选取
选用EVA和CEVA两个指标对十个上市钢铁企业分别进行对比分析，EVA的计算采用国资委给定的计算公式：经济增加值=税后净营业利润-调整后资本×平均资本成本率，其中，税后净营业利润=净利润+（利息支出+研究开发费用调整项-非经常性收益调整项×50%）×（1-25%）；调整后资本=（平均所有者权益+平均负债合计-平均无息流动负债-平均在建工程）。为使后面的分析研究简单，且具有可比性，本文暂采用国资委规定的加权平均资本成本5?5%。CEVA即改进后的EVA采用的计算公式是CEVA=EVA-a%应收账款-b%存货。企业在流动性风险管理方面面临的主要问题就是应收账款和存货的管理，例如应收账款带来的呆坏账风险和资金链断裂的风险，存货带来的利息与存货价格变动的风险等，所以应收账款和存货伴随着存在的风险会产生风险溢价，占用的资本成本应高于加权平均资本成本，本文假设平均应收账款占用的1年的资本成本为8?5%，应收账款溢价成本a就取3%，平均存货占用1年的资本成本为7?5%，由于缺少统计资料，故根据专家经验做出假定：应收账款的平均资本成本为8?5%，存货的平均占用资本成本为7?5%。存货溢价成本b就取2%，税收取25%进行分析。
3?对比分析
根据十个钢铁企业2008、2009和2010年年报数据，利用本文给定的公式对EVA和CEVA及其增长率进行计算，结果见表1―表4所示。
在有效资本市场下，股票价格是度量企业价值的最好指标，因而股票价格的变化是衡量企业经营绩效的有效指标。但实际的资本市场并非完全有效，或者说资本市场会由于外部环境政策的变化而影响人们的情绪，导致过分乐观或悲观，影响人们对未来的预期，造成市场的巨大波动而使市场出现暂时失灵，股票价格与企业价值出现较大偏差；另外，股票价格反映的是人们对企业未来收益在当前时点的预期值，股票价格中有一部分属于未来增长机会的现值，并不是企业已经实现了的业绩；而且如果股票价格被用做企业经营绩效的考核指标，会增加人为操纵股市的可能，加剧股市的动荡，基于以上原因，股票价格不能直接作为企业经营绩效的考核指标。
从长期来看资本市场是有效的，失效只是暂时的，股票价格是企业价值的最好度量指标，从长期来看股票价格的变化仍在一定程度上反映了企业的经营绩效，股票价格的变动与企业经营绩效的变动密切相联，股票价格的变动方向与企业经营绩效的变动方向一致。因此，股票价格虽不能作为企业经营绩效的直接评价指标，但它可以用做评价其它指标是否合适的标准，也就是说，某个能够度量企业经营绩效的指标应该满足这样的条件：它与股票价格的变动正相关，且相关程度较高。
为了检验净利润、EVA、CEVA的变动与股票价格变动的相关性，下面计算出他们各自的增长率。我们令Pit代表第i个企业第t期的股票价格，另rit代表第i个企业第t期的股票价格增长率，有rit=Pit/Pi，t-1-1，其中t取2009年、2010年；对于净利润、EVA、CEVA增长率的计算与股价类似。
从表4中可以看出，显然净利润不适合用作度量企业经营绩效的考核指标，因为它与股票价格的变化是负相关的；EVA和CEVA都符合条件，相比较而言，CEVA更好，因为2009年和2010年的相关系数比EVA的更高一些，且在通常的5%水平下都很显著。单纯考虑企业的EVA值，有可能忽略企业真实的现金流量状况，而改进后的经济增加值指标CEVA能够在运营收益和现金流风险管理方面综合考核企业的经营绩效情况，更具有综合、简单和易操作的特性。因此，与净利润、EVA相比，CEVA更能反映企业真实的经营绩效。
由于没有统计资料，应收账款溢价成本a与存货溢价成本b在前面的分析中由经验给定，实际中这两个参数的取值可能会在某一范围内变动，这两个参数的变化会对CEVA的计算结果产生影响，进而影响CEVA与股票价格的相关度，如果影响程度非常大，例如使CEVA与股票价格负相关，则前面的结论将不再成立。为了检验参数变化对CEVA与股票价格的相关度的影响，在此，假定应收账款溢价成本a与存货溢价成本b各自独立地在一个较可能合理的区间范围［0，0?05］，以均匀分布的形式变动，作1 000次随机抽样，对模拟出的相关系数 (RHO09、RHO10)作描述性统计如表5和图1、图2所示。
当应收账款溢价成本a与存货溢价成本b各自独立地在区间［0，0?05］以均匀分布的形式变动时，从图1看，大部分情形下，2009年的相关系数分布在(0?65，0?7)较窄范围内，2010年的相关系数分布在(0?7，0?8) 较窄范围内；从图2看，随着参数a和b在合理范围内增加，CEVA与股票价格变动的相关关系在增强；从表5看，2009年与2010年CEVA的相关系数的极小值为正，且都超过了EVA的值。所以，参数在合理范围内的变化并不改变CEVA相对于其他评价企业经营绩效指标的优越性。
五、结论
本文针对EVA考核指标在计算与应用中的不足，构建了一个能够使企业在运营收益和现金流风险管理方面实现综合管理的绩效评价指标CEVA，目的是基于企业经营绩效考核的基础上加强对现金流风险的管理，改善企业的现金收付能力，降低企业的财务风险。通过对十家上市钢铁企业实证分析，本文证明了改进后的经济增加值指标CEVA更加贴近市场对企业价值的判断和经营绩效的认可，能够加强企业流动性风险管理，具有综合性、简单、易操作的特性。企业采用CEVA的最终目的并不是单单追求一种理论上的业绩评价指标，而是希望能够通过CEVA这个业绩评价指标的推动来影响和改变企业决策者、管理者和员工的思维方式和行为习惯，从而达到与市场评价一致、实现股东价值最大化的目标。
本文仅对钢铁行业中的十个企业2009年和2010年指标的相关性进行实证分析，所得结论存在一定的局限性，今后，应当扩大行业范围，增加样本企业，增加样本期数做进一步验证。
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The Research of Liquidity risk management based on EVA Improvement
Abstract：Economic Value Added EVA is an effective performance rating and management tools which is certified by most practices， but EVA has an important overlooked flaw that is the performance evaluation of cash flow， and it cannot carried on the business management of liquidity risk? In this paper we based on the EVA index to analyze the situation assessment， and find out the problems and deficiencies in the current performance management system，finally，we establish a indicator which can enhance the liquidity risk management on EVA， and we prove the superiority of the new index by analyses top ten steel companies as example? Enhance the liquidity risk management features of the new indicators are universal； it can provide new ideas and methods for Enterprise Performance Management?
Key Words： EVA； Liquidity Risk Management； Performance Evaluation
（责任编辑：于振荣）