摘要：本文建立SVAR计量模型分别识别出数量型和价格型紧缩货币政策冲击并在此基础上考察每种紧缩冲击对国企和民企产出的影响。我们发现：①冲击发生初期国企和民企的产出均受到抑制但随着时间的推移国企的产出率先反弹；②相比于国企产出，两类紧缩货币政策冲击在整体上并未对民企产出造成更加严重的影响。
关键词：国企 民企 货币政策 SVAR
0 引言
为抑制通货膨胀和防止经济过热，我国自2010年1月起施行了新一轮的紧缩货币政策。到2011年7月，媒体开始频繁出现紧缩货币政策造成大量中小民企经营困难，不少地方出现民企倒闭潮的报道。不少专家学者认为为防止经济严重下滑，应将紧缩货币政策转向。但另一些专家认为紧缩货币政策并不是造成民企经营困难的主要原因并且整体上民企的生产经营活动未受到大的影响，在通货膨胀压力依然存在的情形下应继续坚持紧缩政策。在这场激烈的争论中，双方都没有给出可信的统计数据和严密的经济学分析支持自己的观点。另一方面，近几年我国GDP增长主要靠投资驱动，遏制经济过快增长关键是控制投资增速。钢铁、石油、煤炭和电力这些重要的投资用生产资料主要由国有企业生产，并且国有企业主导的投资在全社会投资总额中也占重要比例，因此要考察紧缩货币政策抑制投资过快增长的效果就要考察国有企业产出受影响的情况。从学术文献角度看，上述争论的关键是紧缩货币政策对国企和民企生产经营活动的影响程度和影响的持续时间，这一问题是货币政策文献中研究货币政策效果的核心内容。在这样的经济背景下，本文拟建立严谨的计量模型考察紧缩货币政策冲击对国企和民企的生产经营活动造成的影响。
本文在SVAR框架中分别识别出数量型和价格型紧缩货币政策冲击并在此基础上考察各种紧缩冲击对国企和民企产出的影响。本文发现：①数量型紧缩货币政策冲击导致国企和民企的产出下降，但两类企业产出的脉冲响应并未呈现出明显的差异，尽管随着冲击发生时间的远去民企的产出表现出更强的回复能力。②价格型紧缩货币政策冲击对国有企业产出更快的发生作用，但随着时间的推移冲击对民企产出的影响更强。
余文安排如下，第二部分介绍本文的SVAR模型设定和数据，第三部分呈现实证结果和结果分析，第四部分小结。
1 SVAR模型和数据
1.1 SVAR模型
简约型VAR
Xt=B(1) Xt-1+B(2) Xt-2+…+B(p) Xt-p+ut，t=1，……T (1)
Xt是包含内生变量的n×1向量，T为样本长度，p是滞后阶数， B(i)为n×n系数矩阵，ut为协方差矩阵为∑的白噪声。假设εt为n×1的基本面冲击向量并且ut=Aεt，var（εt）=In，var（ut）=∑=Avar（εt）A′=AA′，即n个基本面冲击被假设为相互独立且方差为1。做脉冲响应分析时是否识别矩阵A是VAR模型和SVAR模型的关键区别。由AA′=∑可知识别A还需n(n-1)2个约束条件，本文运用Christiano et al.(1996)提出的三角识别法识别货币政策冲击，即将A设定为下三角矩阵，将正定协方差矩阵∑进行Cholesky分解即可识别出A。
1.2 数据
本文的实证目标在于分别识别出数量型和价格型紧缩货币政策冲击并在此基础上考察两种冲击对国企和民企产出的影响。基于此，在参考已有SVAR模型设定并充分考虑本文建模目标的基础上，我们建立了一个包括国有企业实际产出(s)、民营企业实际产出(p)、价格(c)、广义货币供给量M2(m)和基准贷款利率(r)的5变量VAR模型。5变量数据均为月度数据，样本区间为2001年1月至2011年6月。
产出分别由国有企业和民营企业的工业增加值表示，数据来自中经网。我们用基期为2001年1月的CPI环比序列去除通货膨胀因素而得到实际产出。CPI数据序列来自国家统计局。广义货币供给量M2和基准贷款利率数据来自中国人民银行网站。我们对原始数据进行如下处理：季节调整、利率数据之外的对数化、平稳性检验(所有变量均为I(1)过程)，然后对所有数据进行一阶差分。HQ准则和FPE准则均显示VAR模型滞后阶数为2。
根据Cholesky分解识别法的原理，在识别数量型货币政策冲击时，VAR模型的变量顺序是（pt，st，ct，rt，mt），而在识别价格型货币政策冲击时VAR模型的变量顺序设定为（pt，st，ct，mt，rt）。
2 实证结果
国有企业和民营企业产出对数量型紧缩货币政策冲击和价格型紧缩货币政策冲击的脉冲响应分别呈现在图1-2，主要结果是：①数量型紧缩货币政策冲击导致国企和民企的产出下降，随着冲击发生时间的远去国企的产出表现出更强的回复能力。②价格型紧缩货币政策冲击导致两类企业的产出先升高后降低，但随着时间的推移冲击对民企的产出施加更强的负面影响。③两类紧缩冲击下国企和民企产出的下降幅度并无明显差异。
现阶段国有企业在获得银行贷款能力方面强于民营企业。数量型紧缩货币政策冲击下货币供给量下降，银行可贷资金减少。受到紧缩流动性冲击的银行在最初阶段需同时减少对国有企业和民营企业的贷款以传递央行的紧缩货币政策，这导致两类企业的可得营运资金均受到限制，因此在紧缩冲击来临的最初阶段两类企业的产出均受到较强的负向影响。但随着时间的推移，银行将总量上已减少的可贷资金对国有企业倾斜而使国企的资金压力得到缓解并导致民企的资金面进一步紧张，也就是出现所谓的“信贷歧视”现象。上述分析从金融因素角度对脉冲响应的第1个结果作出了解释。从产业结构角度分析，国有企业在钢铁、煤炭、电力、原油等工业产品的生产方面处于垄断地位，这些主要工业产品处于产业链的上游，紧缩货币政策冲击发生后导致总需求减少，上述产品的需求和其他工业产品的需求一样受到冲击。但在工业化、城镇化进程快速推进的大背景下，一旦工业生产和企业投资显现复苏趋势，经济系统本身对上述产品的需求最先反弹，这就导致以生产上述产品为主的国有企业率先表现出产出回复趋势。
价格型紧缩货币政策冲击下两类企业产出的脉冲响应与数量型紧缩冲击下相比有一点明显不同，冲击发生后两类企业的产出均出现一段上升趋势。我们认为，相比于提高准备金率，加息的紧缩效应影响企业的生产经营活动需要更长的传递时间是造成上述不同的主要原因。图2显示，价格型紧缩冲击发生半年左右，两类企业产出的脉冲响应均变为负值，在这之后脉冲响应就表现出与数量型紧缩冲击对应的脉冲响应相类似的形态，国有企业的产出率先向均衡状态回复，但回调幅度不像数量型冲击情形下那样明显。众所周知，国有企业生产运营资金中有相当大比例来自于银行贷款，提高利率对国企生产经营成本的影响要大于提高准备金率造成的影响，也就是说，在国企内部治理结构日趋规范、外部约束逐渐完善、生产经营活动市场化程度越来越高的背景下，相比于提高准备金率，提高利率有可能对国企的生产和投资施加更强的紧缩约束。
如图1和2显示，无论是在数量型紧缩冲击下还是在价格型紧缩冲击下，国企产出和民企产出的下降幅度都未表现出明显不同，脉冲响应的最低点均在-0.5%左右。对这一实证结果的解释是，2001年以来我国金融体系改革已处于调整和充实为主要内容的制度演变阶段。国有银行商业化的进程在加速进行，国有四大行先后完成股份制改革并分别在香港和大陆A股上市，国有商业银行的业务运营模式日益市场化。与此同时，股份制银行的快速发展即提升了银行业的整体竞争力又增强了民营企业获得银行贷款的能力，因为以利润最大化为经营目标的股份制银行有更强的动力向支付更高利息的民营企业发放贷款(江伟和李斌，2006)。与此同时，作为银行贷款的一种替代，商业信用是那些难以从银行获得资金的企业进行短期融资的重要渠道。石晓军、张顺明和李杰（2010）提供的经验证据表明，当银行实现紧缩银根的信贷政策时，商业信用会作为体系外的信贷补充起来，信贷政策的紧缩效果被商业信用抵消了一部分。上面提供的分析和经验证据表明，紧缩货币政策期间整体上民营企业受到的资金约束并没有大家原先认为的那样严重，进一步地民企产出也不比国企产出有更大的降幅。
综上所述，本文的实证结果表明紧缩货币政策冲击对民企产出有更持续的影响力但影响强度在两类企业间并无明显差异，从而说明本文开头给出的两类观点都不太准确；进一步地，我们还发现，相比于数量型紧缩政策，价格型紧缩政策有可能对国企的生产和投资拥有更强的影响力。
3 小结
近段时间以来紧缩货币政策对民企和国企生产经营活动的不同影响成为国内经济学界讨论的热点问题，但讨论双方都未能通过建立严谨的计量模型分析问题。在这样的背景下，本文利用SVAR计量模型分别考察数量型紧缩货币政策和价格型紧缩货币政策对国企和民企产出的影响。我们的实证分析表明，相比与国有企业，民营企业的产出在紧缩货币政策冲击中并未受到更严重的影响，以控制通货膨胀为主要目标的紧缩货币政策不应因过度担心给民企的经营活动造成过度抑制而转向，事实上，最高0.5%的下降幅度说明紧缩货币政策对国企和民企产出的影响有限，对货币政策的调整更应关注通货膨胀的变化。
参考文献：
[1]Christiano,L.J.,Eichenbaum, M.,Evans,C.,1996，“The effects of monetary policy shocks: evidence from the flow of funds”，The Review of Economics and Statistics,16-34.
[2]江伟，李斌.制度环境、国有产权与银行差别贷款.金融研究，2006，(11):116-126.
[3]石晓军，张顺明，李杰.商业信用对信贷政策的抵消作用是反周期的吗?来自中国的证据.经济学季刊，2009，(1):214-237.