摘要：本文以上证综合指数为研究对象，选取居民消费指数、生产者价格指数、基准利率和货币供给量作为描述宏观经济因素的解释变量，采用月度数据来对以上序列进行协整分析。结果表明，上证综合指数与基准利率及货币供给量正相关，与物价指数负相关，反映了我国股票市场与宏观经济的关系。
关键词：上证综合指数 宏观经济变量 协整分析
一、引言
股票价格指数是指股价指数，动态地反映某个时期股市总价格水平的一种相对指标，它是由金融服务公司根据市场上一些有代表性的公司股票的价格加权平均后计算的平均数值编制而成的。宏观经济走势是影响证券市场大盘走势的最基本因素，股市的运行与宏观的经济运行应当是一致的，股份指数在影响着国内宏观经济的同时，也深受宏观经济因素的影响。进入2000年以后，我国股市经历了四年的大熊市。但2005年4月30日股权分置改革试点正式启动后，2005年夏天开始，我国股市开始进行股改。从2006年开始，股指一路上扬，到2007年10月16日达到6124.04的至高点。2008年，全球遭遇百年一遇的金融危机，全球股市暴跌，严重影响实体经济，我国股市也遭遇长达半年多的大跌。所以宏观经济是影响股市的根本原因，本文通过量化通货膨胀（居民消费指数和生产者价格指数）及货币政策（利率及货币供给量）来研究宏观经济对股价指数的影响。
二、文献回顾
国外学者已有比较多的相关研究。Balduzzi(1995)和Bakshi(1996)等对美国以及其他工业同家的实证研究发现股票价格与通货膨胀之问呈负相关关系。国内学者刘金全等(2004)对中国的实证研究认为我国股票价格与通货膨胀率之间存在负相关关系。段军山、邹伟卫、白茜（2010）通过建立股价波动、通货膨胀与固定资产投资的协整关系和VEC模型，得出我国固定资产投资的波动会受到上证综合指数与存款利率水平自身变动的影响。由此可知股价指数的变动确实受到较为显著的宏观经济的影响。
三、变量选取及数据处理
物价水平，用我国消费者价格指数（CPI）及生产者价格指数（PPI）来衡量；狭义货币供给量（M?1）是经济周期波动和价格波动的先行指标，人民银行的基准利率采用中国人民银行对金融机构收取的20天的利率，二者用来量化我国货币政策；以上变量的数据来源于中经网数据库及中国人民银行网站。股价指数采用上证综合指数（SP），来源于上海证券交易所网站。所有序列对数处理消除序列的波动性，并对CPI、PPI和M?1采用X12季节指数法进行处理以消除季节性。
四、实证分析
1.数据平稳性检验
在作实证分析前，为了避免出现伪回归，首先针对每个变量的序列是否存在单位根进行检验，这里使用ADF检验方法。
经对数处理后，序列LSP、LCPI、LPPI、LR和LM?1进行ADF检验的t检验值分别为0.261、2.688、-2.101、-1.415和-2.525，均大于5%显著性水平下的临界值，所以原序列均不平稳。而序列的五个差分形式的t检验值分别为-5.711、-11.316、-3.525、-14.251和-4.319，均小于临界值，所以原序列的差分形式均平稳，说明这五个序列都为一阶平稳。
2.协整检验
ADF检验结果表明，所有原序列都为一阶平稳。然后用Johansen协整检验方法进行检验原序列间是否存在协整关系，这里零假设为协整关系的个数。
首先，确定模型的滞后阶数。在Eviews软件中，根据AIC和SC信息标准，选择AIC和SC取最小值时的滞后阶数。这里使最大滞后阶数为4时AIC最小，而最大滞后阶数为1时SC最小，所以采用LR检验进行取舍，所以选取CPI时合适的滞后阶数为3，而选取PPI时合适的滞后阶数为2。
从协整检验结果中看到，当选取CPI来描述物价指数时，零假设为不存在协整关系的P值为0.0001，至多存在一个协整关系的P值为0.017，而至多存在两个协整关系的P值为0.170，大于0.1，所以存在两个协整关系。
当选取PPI来描述物价指数时，不存在协整关系的P值为0.007，而至多存在一个协整关系的P值为0.147，大于0.1，所以只存在一个协整关系。
协整方程如下：
LSP=0.21LR+3.47LM?1-22.00LCPI
(0.578)(0.588) (3.684)
LSP=15.70LR+20.17 LM?1-103.08LPPI
(-6.956)(-5.014)
(-27017)
以上的协整关系表明上证综指与基准利率和货币供应量之间长期为正相关关系，而与CPI和PPI之间长期呈负相关关系。表明基准利率和货币供给量的上升会促进上证综合指数的上升，而物价指数（CPI和PPI）的上升会促使上证综合指数下降。
五、结论和政策建议
从以上结果可以看出，股价包含有未来通货膨胀的信息。股价可以作为未来通货膨胀预期的一个先行指示器，因此。在经济衰退时，中央银行可以利用货币供给量、基准利率与上证综指的正向关系，采取扩张性货币政策，即提高法定存款准备金率来提高货币供给量，或提高基准利率，稳定并推动股市价格的上涨，通过发挥股市的财富效应带动实体经济的复苏。而股价指数与物价指数的反向关系则表明，当国内通货膨胀较为严重时，抑制通货膨胀也可以促进股指的上升。
参考文献：
［1］Bakshi，G.S.and Chen，Z.Inflation，asset prices，and the term structure of interest rates in monetary economies［J］.Review of Financial Studies，1 996，9
［2］Granger，C.Investigating causal relations by econometric models and cross spectral methods［J］.Econometrica，1969，37，July
［3］刘金全，王风云，资产收益率与通货膨胀率关联性的实证分析.财经研究，2004，(1)
［4］王虎，王宇伟，范从林，股票价格具有货币政策指示器功能?吗――来自中国1997――2000年的经验证据［J］.金融研究，2008，(6)
［5］段军山，邹伟卫，白茜，股价波动通货膨胀与固定资产投?资――基于协整和VAR模型的经验证据.［J］资本观察，2010
(责任编辑：祁彩云)