摘要: 电子货币不仅改变着人们的生活方式和支付习惯,也给我国的货币体系,包括利率、货币供应量、三大传统货币政策工具、货币政策传导过程等都带来了全方位的影响,应该通过加强对电子货币发行主体的监管、采取多中介目标的货币政策以及加强国际间协调和合作等措施予以应对。
关键词: 电子货币 货币政策中介目标 货币政策工具 货币政策传导过程
■一、电子货币的定义
根据巴塞尔委员会的定义:电子货币是指在零售支付机制中,通过销售终端、不同的电子设备之间以及在公开网络上执行支付的“储值”和“预付支付机制” 。
电子货币作为一种全新的货币形态,它的产生被认为是继中世纪法币对铸币取代以来,货币形式发生的第二次标志性变革。由于电子货币与纸币等其他传统的货币相比,具有交易成本低、流动性强及安全性高等优势,因而被广泛接受,并终将取代纸币。然而,电子货币对传统货币的替代并非简单的货币形态上的替代,这种以崭新技术支撑的货币形式正改变着人们的生活方式和支付习惯,在给人们带来全新的感受和便利的同时,也给央行的货币体系带来了全方位的影响。
■二、电子货币对货币政策中介目标的影响
(一)电子货币对利率的影响
电子货币出现以后,电子结算技术的运用使得人们进行资产转换的交易成本降低,这势必使得现金需求余额减少。这是因为,即使资产转换的费用不变,电子货币的运用使获取现金的方式变得直接、便捷,从而减少获取现金的费用。另外,电子货币的运用,也会增加经济主体对提取现金方便度的预期(如可随时通过ATM取款,不必考虑银行的作业时间等问题),这也会减少居民的货币需求余额。而电子货币在信用创造方面的作用,又使得对货币的需求处于不稳定状态,这就会导致利率波动。而利率的微小波动又会引致经济主体对未来预期的变更,从而导致货币需求的较大波动。这样金融当局在利用货币政策工具通过影响利率而实施货币政策时,会由于上面的反作用而使利率的传导作用减弱。
(二)电子货币对货币供应量的影响
1. 电子货币对货币供给层次的划分的影响
根据流动性的不同,我国货币层次的划分如下:
M0=流通中现金;
M1=M0+活期存款;
M2=M1+储蓄存款+定期存款+其他存款。
电子货币的出现逐渐模糊了各种形式货币之间的界限。由于电子货币是以虚拟的形式出现在网络上,用户可以随时通过自己的指令来改变现金与储蓄、活期与定期之间的转换,这就使得不同形式货币之间的流动性差别逐渐缩小。可以预见,随着网络信息技术的进一步发展,电子货币系统将同时满足M0、M1、M2 等层次的货币定义,划分货币层次将变得困难重重甚至不可能,从而使货币当局的货币政策显得无的放矢,难以控制。
当电子货币数量不大,对宏观经济运行影响小时,通过调整货币供应层次的定义,仍可据此确定货币政策措施。但当电子货币普及时,划分货币供应层次就会失去意义。由于电子货币的套现成本极低,人们会增加生息资产的持有量,当需要交易性货币时再迅速套现,不同金融工具间的迅速可转换性使得货币供应量的统计指标失去了意义,无法用它来衡量货币供应量实际变化,从而无法准确分析对实体经济的影响。
2. 电子货币对基础货币的影响
基础货币=通货+法定存款储备+超额准备
首先,电子货币的使用必然使流通中的通货数量减少。央行产生以来,通货的发行是由央行垄断的,而电子货币的产生和发展打破了这种垄断。随着电子货币的不断完善和成熟,在未来当电子货币作为新的货币形式加入到基础货币行列时,则可能使得基础货币虚拟化。电子货币的发展减少了流通中的现金,在银行准备金总额不变的情况下,基础货币将呈下降趋势。
其次,关于法定存款储备对于央行发行的货币,各国对于金融机构的存款准备都有具体的法律规定。对于电子货币余额是否要求一定比例的法定准备,目前存在较大争议。大多数国家对电子货币余额无准备金要求,但也有一些国家,如日本,则要求发行者缴纳相当于其发行的电子货币余额的50%的准备金。但总的来看,电子货币有减少法定准备的趋势。因此这将会减少商业银行的存款准备金,也会导致基础货币的减少。
最后,超额准备金是银行为应付流动性而自愿持有的头寸。网络技术的运用大大降低了银行进行资产转换的成本,银行可充分利用电子货币的高流动性,满足特殊情况出现的流动性不足问题。可以肯定,当超额准备的存款利率不变或降低的情况下,银行的超额准备将降低;反之,则根据由此所带来的机会成本与资金运用的收益进行比较抉择。
3. 电子货币对货币乘数的影响
根据货币乘数的一般模型,可将货币乘数表达如下:
m =(1 + k)/(rd + rt ?t + e + k),
其中,m 表示货币乘数,rd 为活期存款的法定准备金率; rt 为定期存款的法定准备金率; t =TD/ D 表示定期存款( TD) 与活期存款(D) 的比率,即定期存款比率;e = E/ D 为超额准备金E 占活期存款的比率;k = C/ D 表示流通中现金(C) 与活期存款(D) 的比率,即通货比率(现金漏损率) 。在这些影响货币乘数的因素中,有的因素取决于央行,有的因素则取决于商业银行和公众的行为,但电子货币不论是对央行、商业银行还是公众均会产生不同程度的影响。
电子货币对存款准备金率的影响。虽然存款准备金率的高低取决于央行,央行可以对活期存款的法定准备金率( rd ) 、定期存款的法定准备金率(rt ) 进行直接控制,但在电子货币条件下,电子货币模糊了各种货币层次之间的界限,使得定期存款和活期存款之间的转换变得轻而易举,转换成本几乎为零,从而增强了定期存款的流动性。在电子货币条件下二者之间并没有明显的区别,因此,央行对活期和定期存款制定不同的准备金率就没有实际意义。在对定期和活期存款实行差别准备金率时,商业银行为了规避央行准备金率的限制,就会设法改变存款结构而持有更多的准备金要求较低的存款,这就会影响存款准备金政策的效果。
电子货币对定期存款比率的影响。定期存款比率(t) 的高低取决于三个方面:一是社会公众的流动性偏好,当公众偏好流动性时定期存款比率就下降,反之则上升;二是定期存款利率的高低,当定期存款的利率上升时,社会公众为了追逐利率回报就会增加定期存款,从而定期存款比率就会上升,反之则会下降;三是金融市场发达程度,发达的金融市场既给投资者提供了多样化的投资渠道,也为投资者提供了持有多种资产组合的可能,因此,发达的金融市场会分流一部分定期存款,从而使定期存款比率下降,相反,落后的金融市场则会使定期存款成为单一的投资渠道,从而使定期存款比率上升。然而,在电子货币条件下,由于电子货币具有高流动性的特点,公众在不损失流动性或很少损失流动性的前提下,更愿意选择持有可以带来高于活期存款收益的定期存款,这就会使定期存款比率上升,当然这会受到一国的电子货币发展阶段、金融市场发达程度的制约。
电子货币对超额准备金率的影响。超额准备金率(e) 的高低取决于商业银行的行为、机会成本、负债结构及经营策略。在电子货币条件下,由于电子货币使各种金融资产之间的相互转化变得轻而易举且成本低,这不仅增强了商业银行持有的各种金融资产的流动性,也增强了商业银行调节资金头寸的能力,商业银行可随时通过各种渠道方便快捷地获取资金来源来满足流动性的不足。这样,在资金来源有可靠保证的前提下,商业银行就没有必要通过保留大量超额准备金来应对流动性的不足。因此,随着电子货币的快速发展,商业银行的超额准备金将越来越少,它对货币乘数的影响也将下降。
电子货币对现金漏损率的影响。现金漏损率的高低取决于公众对现金的偏好、银行存款利率的高低以及其他金融资产的流动性。一方面电子货币方便快捷的支付功能对传统货币特别是现金有着明显的替代效应,这种替代在直接减少了现金使用量即降低了对现金的偏好的同时,也使其中一部分现金转化为银行活期存款,从而降低了现金漏损率;另一方面由于电子货币加大了各种金融资产包括银行存款的流动性,持有银行活期存款不仅可以获取利息收入而且还可以保持货币的流动性,特别是在银行存款利率较高时这种效应更为明显。因此,电子货币的存在对现金有明显的替代效应,从而使现金漏损率下降,进而放大货币乘数,并最终影响存款准备金政策的效率。
■三、电子货币对三大传统货币政策工具的影响
(一)电子货币对法定存款准备金工具的影响
由于到目前为止,许多国家并没有对电子货币的发行征收存款准备金或类似的准备金,或仅对部分电子货币发行征收准备金,使得央行征收的存款准备金占其资产的比重下降。同时法定存款准备金是无息的,银行交纳存款准备金就意味着机会成本和融资成本的增加。如果电子货币规避交纳准备金,替代了应提存准备金的存款,以及银行减少对清算头寸的需求,就将破坏法定存款准备金的作用机理(即央行通过增加或减少法定存款准备金来收缩或扩张银行货币创造的能力),从而降低了法定存款准备金的作用。
(二)电子货币对公开市场操作工具的影响
电子货币使央行资产负债大量缩减的结果,有可能造成央行因缺乏足够的资产负债而不能适时地进行大规模的货币吞吐操作,从而削弱公开市场操作的实效性和灵活性。特别是在大量的“电子热钱”涌入或外汇市场急剧波动的情况下,央行可能因为资产的萎缩而无法完成“对冲”操作,使本国汇率和利率受到较大的影响。
(三)电子货币对再贴现率工具的影响
对于再贴现率,由于电子货币给金融机构提供了更多的低成本融资渠道,为节约成本,存款机构尽量少向央行申请再贴现或再贷款,从而使央行的再贴现率政策的作用下降。在商业银行等机构能够自由发行电子货币的情况下,这些机构可以通过扩大电子货币的发行,来缓冲由于央行再贴现率提高而带来的贷款规模缩小的压力。不过,由于电子货币仍需传统货币来保证其货币价值,当发行者面临赎回压力而需要向央行借款时,这种情况下,再贴现率作为央行调整其借款成本的作用就能体现出来了。
■四、电子货币对货币政策传导过程的影响
(一)电子货币对传导中商业银行的影响
首先,随着电子货币及金融创新的发展,商业银行为了在激烈的金融竞争中求得生存和发展,被迫向“非中介化”方向发展,证券业务、表外业务和服务性业务的比重更大,这无形中削弱了它作为货币政策导体的重要性及其功能。其次,央行的货币政策工具大部分都是直接作用于商业银行的,通过它们行为的影响来调控社会经济活动。在电子货币条件下,一方面作为央行与商业银行之间纽带的货币政策工具被削弱,央行影响商业银行的能力减弱;另一方面,商业银行对于货币政策的实施会变得不太配合。由于掌握了电子货币的发行权,商业银行自主性增强,出于自身收益与安全的考虑,其行为必然无法与央行的某些调控措施保持协调。也就是说,电子货币的大规模流通将使货币传导过程中的机构要素逐渐丧失导体的作用,以往商业银行与货币政策实施形成的默契与平衡将被电子货币的普及打破。
(二)电子货币对货币政策传导时滞的影响
首先,电子货币及金融创新改变了金融机构和社会公众的行为,使货币需求和资产的结构处于复杂多变的状态,从而加重了传导时滞的不确定性,使货币政策的传导时滞在时间上难以把握,传导过程的易变性很高,给央行判定货币政策效应带来困难,央行要在合适的时机推出合适的货币调控政策将变得十分困难。其次,电子货币使央行调控渠道变窄、调控能力减弱。一来使央行能够充分掌握和有效的手段变少,二来央行在采取行动之后到其他金融机构相应改变其信用供给量所花费的时间难以把握。电子货币使货币政策传导时滞变得不确定,从而央行对整个货币传导过程所用的时间难以预测,甚至出现大的偏差,对于后续货币政策的制定实施造成相当大的影响,动摇了货币政策的有效性。
■五、应对电子货币对货币体系影响的对策
(一)合理规范和发展电子货币,加强对电子货币发行主体的监管
目前,由于央行不参与电子货币的发行,电子货币的发行也不像传统货币一样由央行垄断,其发行主体呈现多元化的趋势,市场上流通的电子货币种类繁多,绝大多数是由商业银行甚至企业及网络公司发行,导致央行难以控制发行主体的行为。因此,只有规范电子货币发行主体的行为,加强电子货币的监管才能提高央行存款准备金政策的效果。
(二)采取多中介目标的货币政策
一方面,电子货币的发展放大了货币乘数效应, 加剧了货币乘数的不稳定。另一方面,在货币乘数的众多影响因素中,电子货币改变了各因素原有的地位和作用,央行可以直接控制和影响的因素所占比例降低,增加了货币供给的内生性。在货币乘数的不稳定性和货币供给内生性增强的情况下, 央行预测货币乘数的变化, 进而通过调整基础货币控制货币供应量的难度加大。如果央行仍然仅以货币供应量作为货币政策中介目标,货币政策目标恐难实现。因此,央行在制定和实施货币政策时不应采用单一的货币供应量中介目标,应将电子货币对货币政策中介目标的影响考虑在内,同时考虑选择其他的货币政策中介目标,加强央行对中介目标的可控性、可测性,只有这样才能提高货币政策的有效性。
(三)加强国际间彼此的协调与合作
在电子货币和网络金融条件下,国内金融市场与国际金融市场将不可分割的交织在一起,资本的国际流动远比传统环境下方便。在经济全球化、金融全球化的条件下,由于因特网的发展而形成了世界范围的通信网络,以电子货币进行的结算服务可以规避一国或地区比较苛刻的政策与制度约束,已出现无国籍化的动向。就电子货币及货币政策两个方面,需要加强政府与央行彼此的协调与合作,增强有关制度、政策、法规的透明度,建立风险预警机制,以防经济(金融)危机或风暴发生。同时,注意保持货币政策的相对独立性。
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